解析聯準會面對的通膨壓力

聯準會主席鮑爾。圖/美聯社

日前美國10月消費者物價指數(CPI)年增率升至6.2%,創下1990年11月以來最高,且去除食物和能源價格後的核心CPI漲幅也遠高於過去20年水準,以致於該數據發布當日,未來5年之5年期預期通膨率應聲上揚,反映市場對通膨加劇的預期升高,並引發各界對聯準會是否提前升息的議論。由於聯準會對目前經濟與金融局勢的分析,將深度影響其貨幣政策的走向,若其判斷及據此擬定的政策路線失當,不僅會使美國經濟陷入窘境,其外溢效果亦將使全球經濟遭受重擊。

追根究柢,近期美國物價漲幅飛升,實因總需求與總供給過度失衡所致。

首先,就需求面而言,去年疫情爆發後,美國為降低經濟衝擊與避免永久性傷害,採取高壓經濟(high-pressure economy,即設法讓經濟過熱一段時間)策略,除聯準會將利率維持在近零水準與無限量化寬鬆(QE)創造極寬鬆的貨幣環境外,聯邦政府陸續推出大規模援助措施,對大多數人普發紓困支票,並延續額外的每週失業補貼,使民眾可支配所得不減反增,在疫情初期封鎖時儲蓄大增,解封後其所累積的強大購買力大量釋出,令總需求迅速回升。

以消費者支出來看,自今年第1季末整體實質消費支出,便已大致回歸到疫情前之長期成長軌跡上,惟消費者對商品、勞務的需求復甦情狀迥異。以去除2020年低基期效果的2年複合年均成長率(2YCAGR)為例,今年1~9月實質商品支出各月平均成長8.6%,遠高於長期(2010~2019年)平均之3.1%,且以耐久財支出成長尤為突出;相形之下,今年1~9月實質服務支出各月之2YCAGR仍僅-1.38%,不但低於長期平均1.6%成長,水準值甚至較疫前萎縮。

之所以如此,一來是需高度接觸或群聚的服務消費活動,如影院、旅宿及體育中心等,仍受疫情影響而消費意願低迷,取而代之的居家娛樂商品、運動器材及汽車需求應運而增;二來是疫情塑造的新生活型態如遠距工作、教學等,亦推升個人及企業對相關設備的採購需求,不僅消費性電子產品熱銷,資本財進口亦自2020年下半年快速上揚;第三是根據經濟學理論,為平滑各期消費,人們傾向將一次性的意外之財用以儲蓄,而耐久財及資本設備相較非耐久財消費更具儲蓄性質,便易成為紓困支票的追逐標的。

再就供給面來看,疫情引發的全球供應鏈瓶頸、物流混亂失序問題至今仍在。隨著經濟逐漸復甦,相關人力嚴重短缺,且近期亞洲部分地區受疫情反覆、颱風波及,全球港口壅塞問題又日益惡化,美國、新加坡、歐洲及東南亞等主要港口船隻大排長龍。此外,生產原料與零件短缺亦為產能復甦受限的因素,美國ISM製造業經理人調查報告顯示,電子零件、半導體及鋼等商品短缺現象已持續一年左右,而近月積壓訂單指數居高不下,供應商交貨時間持續放緩,存貨指數則因關鍵零件短缺延長再製品庫存期間而上升。

如此一來,因大規模紓困金及量化寬鬆政策導致的過多貨幣(購買力),共同追逐受供應鏈瓶頸制約的有限財貨,當然使整體消費者物價受商品價格飆升驅動而上漲。

不過,在年底節慶購物潮過後,商品支出增長幅度料將逐漸回復到疫情前的水準,甚至會因先前的購買潮而削弱近期購買需求,商品價格持續上行力道趨緩;但在服務價格方面,因疫苗施打普及,各種服務陸續解封,且美國亦對中國、歐盟、英國等多國重開邊境,服務需求回升料將帶動服務價格上揚。

更何況,美國就業市場依然緊俏,工資上漲壓力增強,第3季工資季增率達1.5%,為20年來最大漲幅,10月平均時薪較去年同期漲幅4.9%,亦明顯高於疫前長期成長趨勢。若勞動市場短缺情形未能改善,薪資持續上漲且擴散至各產業,勢必使生產成本上升並傳遞至商品及服務價格。

面對通膨壓力加劇,聯準會已宣布將於11月開始縮減購債,逐漸收緊市場資金活水,理應有助緩和需求。惟目前美國整體通膨走勢仍不明確,一方面將取決於商品與服務價格兩者漲幅的綜合結果,另一方面亦受到工資上漲趨勢漸顯的影響,此時透過貨幣緊縮政策抑制需求,可能將以經濟動能弱化作為代價。假使這波全球供應鏈瓶頸問題比聯準會預想的更持久、嚴重,過快收緊需求將導致產出未如預期、失業率再次回升。屆時,在現今利率水準偏低,亦難大幅度升息的現實下,聯準會將沒有足夠的政策迴旋空間;反之,若過於堅持通膨僅是暫時性現象而反應太慢,或將令已然嚴重的通膨益發不可收拾。

換言之,在因應通膨壓力與維繫經濟動能下,當前聯準會對貨幣政策鬆緊的拿捏難度升高,使其猶如走鋼索般險峻,難怪經濟數據稍有警訊,便引起金融市場波動。在聯準會出現政策失誤的機率不小下,各界更應謹慎以待。

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