全球經濟將走向不平均發展的新風貌

圖/新華社
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在全球多數央行為減緩新冠肺炎(Covid-19)疫情的衝擊,陸續推出寬鬆貨幣政策、各國政府也以財政刺激政策呼應的情況下,以美股為首的全球金融市場,自3月下旬起紛紛從低點反彈並延續上漲趨勢。儘管在抗疫措施下,4、5月許多疫情嚴重國家經濟幾乎陷入停擺,但6月多數國家新增確診人數逐漸下滑(美國、巴西、澳洲、日本等例外),展現疫情似乎獲得控制的跡象,金融市場也維持動能不墜。

有鑑於股價指標表現往往領先實質經濟活動,且此波景氣下行乃源於疫情大流行造成的經濟急凍,並非如過往多來自需求面的衝擊因素。因此,在充裕資金推升市場行情,以及部分經濟數據落底反彈下,某些市場專家甚至認為全球景氣可望在年底前復甦。但真是如此嗎?

以美國為例,美國國家經濟研究局(NBER)於6月初指出,這一波美國景氣循環已在2月抵達高峰,並轉向下行進入收縮階段,這與美股自3月下旬展開的V型反彈行情氛圍有極大分歧。近40年來,NBER對美國景氣循環高峰的判定落後期間平均為8個月,但此次對本波景氣高峰的時點判定,卻僅落後4個月,比過往快了一倍。若再考量美國景氣收縮階段平均約12個月,NBER的判定即意味今年美國都將處在景氣下行狀態。

深究NBER所觀察的所得、生產、消費、就業等四大面向的數據,可知3月以來美國實質經濟活動下行的幅度十分明顯。截至5月為止,實質所得跌幅達7.5%,工業生產與零售銷售跌幅亦分別達15%及8%,勞動參與率跌幅更達8個百分點。若與過去40年來NBER判定景氣過高峰點時,這四項經濟指標平均跌幅僅約1.4%、6%、4%及1.4個百分點,更能看出當前經濟下行的幅度與趨勢十分明顯,短期內應難回歸舊貌。

那麼,在美國總體經濟表現不佳的背景下,該如何解讀標準普爾500指數自3月23日低點反彈至7月15日的升幅達44%,距離前高點也僅有約5%差距的矛盾現象?目前看來,金融市場、總體經濟、各產業等層面顯露的不平均(uneven)發展現象愈發明顯,而這也將是後疫情時代的主要風景。

首先,拆解標準普爾500的產業成份指數可發現,6月以降的上漲力道,完全集中於科技類股,而具有高度景氣關聯性的耐久財、汽車、能源等類股,6月的跌幅仍逾30%。

若以羅素2000指數中的科技股作對比,更可發現美股上漲的力量僅集中在大型科技股,完全不同於過去景氣復甦時大多數部門「百花齊放」的情況。

其次,就近期表現屢屢優於預期的就業報告而言,相較於3、4月因疫情控管導致約2,200萬勞工失業,5、6月經濟解封後已有700萬勞工重返工作崗位,的確帶動失業率下滑。只是,深探其結構會發現,近期失業率下滑的主因來自無薪假人數減少,惟象徵經濟體質好壞的永久性失業人數卻已來到六年來新高,並持續上揚。不僅如此,疫情前美國各產業失業率差距僅在3個百分點之內,但疫後娛樂休閒業失業率近30%,與金融業僅5%的差距之大,亦暗示疫後各產業復甦動能將出現顯著不平均。

更重要的是,6月經濟解封後,美國多數工業製品產量仍未回到疫前水準,唯有電子產品、電腦相關產品、食品、能源(天然氣、電力)等少數產業因應疫後經濟活動型態改變,產量在短暫下跌後迅速回揚,甚至高於疫前水準,呼應了3月以來標準普爾500指數中,「百股凋零,科技獨秀」的現象。

由此看來,在NBER的景氣衰退轉折點判定後,美國總體經濟的表現與標準普爾500指數的反彈,正揭示著未來經濟活動不同於疫前的新風貌。

從實體經濟的角度來看,即使有電子業等少部分產業因疫情因素而回復動能,但其他絕大多數產業活動,都還見不到復甦跡象;從市場投資層面而言,科技產業受到疫情因素加持,成為低利、低成長環境下,少數有成長動能的產業。而當這些占大盤比重近34%的「稀缺」資產價格飆升,自然就讓整體股價指數「灌水」而逼近前高。

要言之,由於美國身為世界第一大經濟體,既是全球各種關鍵技術的主要輸出國,也是科技業領頭羊,前述金融市場、總體經濟、各產業的不平均現象,極可能會藉著美國經濟影響力,在其他國家重複上演,進而使全球的產業結構出現新風貌,而不同產業消長所衍生的結構因素,也將左右未來的景氣走勢及其變化內涵。一如當前的抗疫措施讓百業蕭條,卻意外地使在家工作(Work from Home)與宅經濟成為景氣衰退的中流砥柱,甚至將翻轉疫後的多數生產型態。更值得注意的是,即便未來疫情趨緩,全球經濟復甦重啟,只怕都必須沿著前述的不平均路徑前行。屆時,整體經濟及產業結構所面臨的巨大挑戰,實不容小覷。

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