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首頁國際經貿該對當前通膨預期升高保持警戒嗎?

該對當前通膨預期升高保持警戒嗎?

今年以來,美國公債殖利率曲線出現陡峭化(steepening)現象。被市場視為無風險利率的美國10年期公債殖利率遽升,由2月10日的1.12%飆升至2月25日的1.51%,引爆市場資產價值重估(re-rating),並導致近期金融市場波動加劇,科技類股為主的那斯達克(Nasdaq)綜合指數更出現大幅度修正。隨後美國10年期公債殖利率雖小幅回落,復又持續升破1.6%,顯示金融市場對債券的空頭情緒未見緩解。

追根究柢,近期美國長天期債券利率走升的主因有二:一來是各界對美國景氣更趨向樂觀;二來是通膨預期飆升過快,近期拜登政府推出了1.9兆美元的大規模紓困方案,並表示將規劃一系列基礎建設計畫,市場逐漸產生美國經濟會否過熱的疑慮,加以去年起大宗商品即因供給面的不穩定進入多頭格局,景氣復甦帶動需求回升又刺激大宗商品價格上行,均使通膨預期持續攀升,進而產生貨幣政策或將提早正常化的預期。在這兩項因素中,尤以通膨預期最令金融市場憂心。

若以驅動來源而言,通膨走升可分為需求拉動型(Demand Pull)與成本推動型(Cost Push)兩種。在需求拉動型部分,即便國際貨幣基金(IMF)上修2021年全球經濟成長率預測至5.5%,但受到疫情影響,今年全球經濟生產總值能否回到疫情前水準,專家學者們仍爭辯不休;在成本推動型部分,由於疫情期間,各種原物料與材料受到人力、運輸的不穩定甚至中斷,以及運輸、消毒、關務時間等各項成本增加,諸如過去一年波羅的海航運指數年增率達214.2%,MSCI空運物流指數年增長亦達91.9%,都是成本上漲壓力不斷的鐵證,也是造成通膨預期上行的主要原因。

具體地說,受到疫情衝擊及負油價重創,致美國頁岩油產量劇減,石油輸出國家組織與夥伴國(OPEC+)也持續減產等影響,國際油價自去年3月低點逐月攀升,而近期沙烏地阿拉伯波斯灣海岸的一處儲油庫遭到無人機襲擊,更一度推升布蘭特(Brent)油價升破70美元/桶大關。

再者,黃小玉為首的農產品價格自疫情以來持續受供給面擾動走高,三者價格平均年增長超過40%,而CPI中的食品類和交通類影響比重高,且以食品居首。因此,農產品價格的居高不下,對後續食品價格走升,進一步傳導到CPI有至關重要的影響。

此外,基本金屬價格走揚也是推升本次通膨預期升溫的重要因素。自去年疫情爆發以來,先是供給面擾動導致供給不順,後又受疫情趨緩,經濟逐步解封拉升需求,使基本金屬價格因供不應求而上漲。同時,隨著電動汽車(不包括混合動力汽車)在全球新車銷售占比呈現趨勢性提升,電池內所需要的鈷、鋰、銅和一些稀土金屬的價格也受益飛漲。

那麼,聯準會(Fed)又是如何看待通膨預期攀升?聯準會3月4日公布的褐皮書,雖論及大宗商品價格確實在上漲,卻認為在當前經濟復甦力道仍舊疲弱,廠商很難將成本轉嫁給消費者。

因此,當前的通膨預期要傳遞到實際通膨,仍需要很長一段時間,市場對通膨的恐慌應僅是短暫現象。美國財政部長葉倫受訪時也表示,當前美國通膨風險仍低。

美國部分經濟數據,也似乎印證了聯準會觀點。像是1月份美國個人消費者支出(PCE)物價指數上漲率僅1.5%,遠低於1月底之未來5年之5年期預期通膨率(5y5y)2.35%;抑或是美國國會預算辦公室(CBO)資料指出,當前美國經濟仍具有負向產出缺口,且目前實際失業率6.2%,仍遠高於自然失業率4.47%;又或是大宗商品最大消費國中國的核心CPI甚至還處在通縮階段。凡此顯示,美國經濟復甦力道仍舊溫和,短時間聯準會貨幣政策並沒有轉向風險。

但美國經濟當真沒有過熱風險嗎?若進一步考量拜登政府同時進行大規模財政和貨幣激勵措施,加上疫苗接種,使大多數經濟體重新開放等因素,布魯金斯學會預測,今年美國GDP成長率將飆升至7.8%,比CBO的潛在經濟成長率高2.6個百分點;其次,雖然潛在經濟成長率和自然失業率是估計值,本身就會存在高估或低估的預測風險,但無論如何,在上述大規模的激勵政策將帶來龐大需求下,屆時仍可能創造大量就業,並引發景氣過熱、通膨高於聯準會目標值的情形。

值得一提的是,在過去25年的大部分時間裡,即使在經濟成長高於潛在成長率,且實際失業率低於自然失業率的時期,多數時候PCE物價上漲率仍僅是接近或低於2%,而這可能是全球化和自動化過程中削弱了價格上漲力道的緣故,並非是需求疲軟所致。因此,聯準會如堅持以PCE物價上漲率2%做為平均通膨目標,很可能將促使景氣過熱。

要言之,即使目前對美國經濟過熱及通膨復燃仍毋須過慮,但隨著全球普遍施打新冠疫苗、經濟活動慢慢回歸正常,各界對久未遭遇的通膨仍不能掉以輕心。

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