該不該持有政府債券分散投資風險?

即使低利率市場環境,持有政府債券仍然是分散股市風險的重要工具。圖/本報資料照片

面對各國政府於COVID-19疫情下採取的寬鬆貨幣政策,審慎投資如同於波濤洶湧的大海中泛舟,無論是法人或是自然人投資必須面對的議題是,如何看待低殖利率的政府債券市場。政府債券相對於公司債券,為低風險與低報酬之投資標的,國際市場上的悲觀者就因而引發『政府債券末日(Armageddon)』憂慮。

悲觀者就技術層面分析,如果10年期政府債券殖利率上升,計算後則其市場價格將會下跌。但這對於非僅以交易為目的之法人投資者而言,此類觀察與分析存在顯著的迷思,原因有四點:

原因一,市場利率上升的速度才會是關鍵:

對於以市值計價(Mark to Market,MTM)的持有者而言,10年期債券價格下跌的事實需隔夜發生才合理,事實上,債券每期的現金流量才是實際的曝險,因為持有債券在未來逐年會收到每期利息與到期時之本金,然後再購買同年期新的債券。

如果10年內債券殖利率緩步上升,考量每期固定利息收入,預計採取此投資策略應仍可獲利,收益雖然會下降,但距離損失則有差距。如果升息速度加快,若每期所累積再投資收益低於整體市值下降幅度,那可能將蒙受損失,雖然收益不佳、但不至於令人震驚。

原因二,持有固定10年存續期間的債券是種交易策略:

持有10年期債券有時並非基於投資,因經過一年後將不再是10年到期,而是9年期債券,要維持存續期間為10年,定期於市場中反覆操作,透過售出短年期與購入長年期債券組合複製。此種模式應歸屬為交易,傾向擁有不同到期債券組合,投資與交易意義不同,市場活絡程度成為關鍵,評價多列入其他綜合損益(Other Comprehensive Income, OCI),市場利率影響公司淨值明顯。

原因三,交易承擔債券市場風險,而長期持有則確保收益:

使用槓桿套利交易,有理由擔心債券恐因為市價巨幅波動而產生重大損失。但是,若基於資產負債考量而持有至到期,10年期債券以攤銷後成本衡量(Amortized Cost, AC),完全掌握該債券所能獲得之報酬,市價變動將不會影響損益。舉例而言,購買面額100元且殖利率2.5%的10年期債券,每半年將獲得1.25元債息,到期還本100元。期間債券市場價格或許不同,但對於持有至到期之投資者而言,最終收益不會改變,而當市場利率走低時,依市值計算,將有顯著隱含增值。

原因四,通貨膨脹效果的市場影響程度有限:

債券末日的憂慮,是因為貨幣寬鬆而預測通膨將發生,這或許正確。但經濟發達國家於過往試圖產生的通貨膨脹,似乎並沒有成功。目前,面對疫情以來的失業衝擊,雖然通貨膨脹是持有債券的最大風險,但現在其實並不顯著。

那麼,如果政府債券收益率持續低檔,持有的效益呢?

持有債券的真正好處是,如以攤銷後成本評價,政府違約機率極低下,10年後的損失是零。如果以殖利率1%的條件購買10年期債券並持有至到期,將獲得1%之收益與報酬。重點不僅收益確定,如果資產評價時歸類為其他綜合損益,可提供出售債券可能,於市場利率下降時仍能獲利。如果市場基於凱因斯理論奏效呈現降息趨勢,那麼典型政府債券的市場價值預期將增加,可於某些時段出售債券實現獲利,再轉換為權益資產組合。

政府債券仍然是市場上分散風險的投資工具之一嗎?

著眼於市場快速V型經濟復甦之投資人應已有將債券售出的事實,運用債券交易規避經濟衰退之財務負面影響,受益於市場利率下降,透過資本利得之交易獲利減持債券部位。展望未來,如果經濟持續低迷,債券市值預期將增加,具資本利得效益。因此即使低利率的市場環境,持有政府債券仍然是分散股市風險的重要工具。

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